Les vendeurs ne lâchent rien

Il fallait s’y attendre. Lorsque l’environnement économique de l’officine est défavorable, le marché des transactions est à la baisse en volume. Ainsi, après une année 2007 en net ralentissement (15 % de cessions en moins par rapport à 2006), la décrue se poursuit en 2008, presque aussi marquée (- 14 %). Il n’y a eu l’an dernier que 1 200 cessions de fonds contre 1 350 en 2007 et 1 550 en 2006.

Le nombre total de changements de titulaires est, lui, de l’ordre de 1 500 si l’on ajoute les cessions de parts sociales, soit un niveau assez proche de celui de 2003. Il n’est donc pas exagéré de dire que le marché est en crise. Sans attendre les résultats des bilans arrêtés au 31 décembre, on peut déjà, sans crainte de se tromper, dire que l’année 2008 fut marquée par la défiance.

« La baisse du nombre de mutations est anormale par rapport au rythme ordinaire de renouvellement de la profession et au bataillon de pharmaciens titulaires qui vieillissent », constate Luc Fialletout, directeur général adjoint d’Interfimo. Les effets du papy-boom continuent pourtant à se faire sentir. Dans la morosité ambiante, les départs à la retraite restent la principale cause de transmission. Après avoir progressé de 33 % en 2007, les départs des seniors affichent encore une croissance de 7 % en 2008. En cumul sur les cinq dernières années, le nombre de départs en retraite a plus que doublé.

La porte se ferme de plus en plus aux jeunes

Des compromis de vente qui n’arrivent pas à terme, des négociations qui traînent en longueur et des durées de vente qui s’allongent considérablement sont autant de signes révélateurs du décalage important entre l’offre et la demande. Le marché des primo-installations est en berne, la crise de liquidités chez les jeunes acquéreurs n’a fait que s’aggraver en 2008. N’ayant pas un apport personnel suffisant, ils butent sur les accords bancaires. Quant à ceux qui ont les moyens de s’installer, ils refusent d’acheter au prix fort.

« La problématique des jeunes diplômés qui n’ont pas assez d’apport pour acheter des pharmacies moyennes ou grosses va s’accentuer si l’objectif de la profession et des pouvoirs publics est d’aller vers un schéma où les pharmacies seront de plus en plus importantes en termes de chiffre d’affaires, redoute Philippe Becker, directeur du département pharmacie de Fiducial Expertise. Actuellement, deux officines réalisant chacune 800 000 euros TTC se négocient en Ile-de-France à un coefficient 0,45 ; si on les regroupe avec un objectif de 1,6 million d’euros et que l’on revend, le coefficient passe à 0,90. La réorganisation du réseau doit donc intégrer le remplacement des générations de pharmaciens qui vont partir en retraite, en ménageant une vraie place aux nouveaux diplômés afin qu’ils accèdent au métier de titulaire dans des conditions économiques décentes. » Dans le même temps, les ventes pour réinstallation ont beaucoup diminué, cette stratégie patrimoniale et professionnelle ayant dans un contexte économique déflationniste moins la cote.

En attendant de pouvoir évaluer plus précisément l’ampleur et la portée du retournement qui marque la fin d’un cycle de hausse particulièrement long, les vendeurs ne veulent pas entendre raison et se dire, qu’après tout, même en baissant un peu leurs prétentions, ils restent bénéficiaires. « Aujourd’hui une majorité d’officinaux fait mine de pas voir la réalité. Les conditions économiques se sont réellement dégradées depuis quelques mois, les perspectives ne sont pas bonnes et, malgré cela, chacun voudrait vendre sa pharmacie comme il y a trois ans ! », reproche Philippe Becker. Pourtant, « certains d’entre eux baissent leur prix mais ne vendent pas pour autant », fait remarquer Dominique Leroy, du cabinet Norméco. C’est triste à dire, mais concernant les petites officines qui n’ont pas de potentiel, il n’y a même plus de marché !

Toutes proportions gardées, Luc Fialletout trouve, dans les comportements des vendeurs, des ressemblances avec le marché de l’immobilier de luxe : « Dans un contexte économique déflationniste, ils préfèrent attendre des jours meilleurs plutôt que de vendre à un prix qui ne leur convient pas. »

Le prix moyen atteint 8,7 fois l’EBE !

La mauvaise passe économique des officines en 2008 (croissance du CA de 1,5 % en moyenne, soit la plus faible de ces dix dernières années, érosion du taux de marge de 0,3 point et dégradation de l’EBE de 0,5 point amplifiée par la baisse de l’inflation) n’a donc pas eu tous les effets que l’on pouvait logiquement attendre. La crise financière et le blocage entre vendeurs et acquéreurs ont donc été, pour l’instant, sans effet sur la valorisation des fonds de pharmacie. Comme en 2007, le prix de cession moyen d’une officine s’établit à 91 % du CA TTC. Si le mouvement de hausse observé depuis 2003 semble être enrayé, il est prématuré de conclure à un reversement de tendance, comme beaucoup d’acquéreurs l’espèrent. Mais pour Luc Fialletout, il ne faut pas se méprendre sur cette stabilité apparente des prix, exprimés en pourcentage du CA TTC : « Cette stabilité cache un renchérissement au regard du critère le plus important, celui de la rentabilité, car l’année a été exécrable, sur ce plan, pour bon nombre de pharmaciens qui ont subi une baisse de l’EBE en euros constants. »

Du fait de la dégradation de la rentabilité, le prix de cession en valeur se déconnecte de plus en plus de l’évolution de l’EBE en valeur, autrement dit de nombreuses pharmacies se sont vendues à des prix toujours plus élevés au regard de la rentabilité. En 2008, le prix de cession moyen a atteint un niveau record de 8,7 fois l’EBE contre 8,2 en 2007 et… 5,3 en 1998, qui est toujours considéré comme un niveau raisonnable. Les officines qui se vendent le plus cher au regard du CA ne sont pas forcément les plus rentables, ce qui est un fait nouveau souligné dans l’étude d’Interfimo.

Autre phénomène notable, la dispersion des prix entre officines de petite ou de grande taille reste très importante. Après l’émergence en 2007 d’un marché des petites officines (CA inférieur à 800 000 Euro(s)) cédées à moins de 65 %, s’est dessiné en 2008 un autre marché des extrêmes, celui des cessions (une sur trois) au-delà de 105 % du CA TTC.

Certaines petites officines sont surpayées

Si les écarts de prix entre petites et grandes officines sont toujours importants, le fossé entre ces deux catégories s’est un peu réduit en 2008. 18 points (contre 22 points en 2007) séparent maintenant le prix moyen des officines les plus faiblement appréciées (en dessous de 800 000 Euro(s)) de celui des plus appréciées (CA supérieur à 2 MEuro(s)), lesquelles se vendent à prix d’or.

Les prix chers ne sont cependant pas l’apanage que des gros CA. Contrairement aux idées reçues, le marché des transactions n’est pas aussi sélectif. Si les pharmacies de plus de 2 millions enregistrent une progression de leur prix moyen de un point à 98 % du CA TTC, les prises de participation des pharmaciens investisseurs dans le capital de SEL ont fait grimper le prix moyen des petites pharmacies à 80 % du CA TTC. Entre ces deux extrémités, les pharmacies de 800 000 euros à 1,2 million, de 1,2 million à 1,6 million et de 1,6 à 2 millions d’euros se sont négociées respectivement à 87 %, 90 % et 92 % du CA TTC.

Les rachats de petites officines en vue d’augmenter des parts de marché représentent un cas à part. « Les investisseurs sont toujours moins regardants sur le prix et sont prêts à surpayer par rapport à la rentabilité dégagée dès qu’il y a possibilité de faire de la croissance externe, explique Luc Fialletout. La création d’unités économiquement plus fortes correspond à une stratégie d’anticipation, certains pharmaciens souhaitent devenir gros pour pouvoir mieux se développer et répondre aux nouveaux enjeux sociétaux et professionnels qui se profilent. » « Ces petites pharmacies qui sont achetées au-dessus de leur valeur réelle le sont par des investisseurs qui ont pour objectif de les transférer après acquisition », ajoute Michel Watrelos, du cabinet Conseils et Auditeurs associés.

Le CA ne doit pas masquer la rentabilité

Le type d’officine est un autre critère d’appréciation du fonds, évidemment souvent corrélé à la taille. Les cessions se font à 104 % du CA pour les officines de centre commercial (+ 4 points par rapport à 2007), qui sont aussi celles qui ont le CA le plus élevé. Les officines rurales se traitent en moyenne à 92 % du CA, celles de centre-ville à 91 % et celles de quartier à 88 %.

A propos de l’engouement pour les pharmacies de plus de 2 millions, Michel Watrelos tire la sonnette d’alarme. « Beaucoup de pharmaciens sont obnubilés par le chiffre d’affaires et oublient de regarder la rentabilité ! Une pharmacie de centre commercial qui paie un loyer exorbitant, supporte 6 à 7 % de frais généraux, a un ratio frais de personnel de 19 % du fait de l’amplitude des heures d’ouverture et applique à la lettre la politique de prix discount imposée par son groupement, peut progresser fortement en CA mais va dégager une marge globale insuffisante ressortant à 23 %. Aujourd’hui, mettre des sommes colossales pour racheter ce type de pharmacie plus de 100 % du CA TTC est déraisonnable ! » Tant sur les petites que sur les grosses affaires, Michel Watrelos rapporte que « les dossiers de financement passent plus difficilement quand la rentabilité est trop entamée ». Les conseils de Philippe Becker sont plus que jamais de circonstance : « N’acheter que ce que l’on pourra rembourser. »

« On ne peut pas généraliser la situation des officines de centre commercial et d’hypercentre-ville – tenues aux mêmes contraintes d’amplitudes horaires pour capter une clientèle de passage – à toutes les officines, rassure Patrice Lamblin, chargé de mission à la Banque Populaire du Nord. Les pharmacies de 2 millions d’euros de chiffres d’affaires, voire plus, implantées dans des villes moyennes, à l’écart des grands pôles urbains, affichent encore de bonnes rentabilités. »

Passer le cap du 1,5 MEuro(s) de CA en s’associant

Un autre phénomène est pointé du doigt par Michel Watrelos : certains pharmaciens investisseurs argentés achètent cher pour pouvoir revendre encore plus cher quelques années après. Car, dans l’intervalle, ils auront ont développé le CA. « Ces pharmaciens spéculent sur la plus-value à court terme et non pas sur la rentabilité, ce qui explique la flambée des prix. »

L’érosion de la rentabilité risque, toujours selon Michel Watrelos, d’avoir des conséquences dramatiques sur les capacités d’endettement des acquéreurs, et donc sur l’importance de l’apport personnel. « Celui-ci doit être compris entre 150 000 et 250 000 euros pour pouvoir acquérir une pharmacie de 600 000 à 1 million d’euros et se ménager, après remboursement de l’emprunt et paiement des impôts, un disponible pour le train de vie de 2 500 à 3 000 euros par mois. »

Patrice Lamblin confirme un tel niveau d’apport : « Les prévisionnels des experts-comptables sont établis à partir d’hypothèses de croissance nulle ou faible (1 %) du chiffre d’affaires et d’érosion de la marge sous les 27 %. Ainsi, avec un apport de 220 000 euros, un pharmacien peut seulement prétendre en nom propre à une pharmacie de 1,1 million d’euros environ. Il a donc peut-être plus intérêt à s’associer pour pouvoir acheter une officine plus importante, entre 1,5 et 2 millions de chiffre d’affaires, qui dégagera une meilleure rentabilité car cette tranche ne fait pas sauter la pharmacie de palier en ce qui concerne la masse salariale et les charges de fonctionnement. »

Baisser les prix de 10 à 15 % pour relancer le marché

Le coup de frein sur les volumes en 2008 peut-il être interprété comme un premier signe d’essoufflement du marché et de retournement de tendance, la bonne conjoncture économique et financière des dernières années n’étant plus là pour soutenir des valorisations élevées ? Pour la première fois depuis dix ans, l’anticipation par les acheteurs d’une baisse des prix n’est plus irréaliste. « La logique voudrait que les prix baissent », souligne Luc Fialletout avec une grande prudence. « Rien ne milite pour un maintien des prix à un niveau excessif », estime Dominique Leroy. Et Philippe Becker d’ajouter : « Le prix doit impérativement intégrer les nouvelles conditions économiques. Actuellement, si les prix baissaient de 10 à 15 %, il n’y aurait pas de problèmes pour l’installation de jeunes diplômés et le marché pourrait repartir. » Pour Michel Watrelos également, un ajustement significatif des prix est nécessaire pour faire repartir le nombre des transactions.

Si le marché des officines, contrairement à celui de l’immobilier, n’a pas enregistré jusqu’ici de correction significative, c’est parce qu’il s’agit d’un marché très étroit, où les acquéreurs de parts ou de fonds détiennent les actifs presque toujours dans une optique de long terme. Par ailleurs, la pharmacie évolue dans un marché de la santé fondamentalement porteur, dont les évolutions légitimeront sans doute encore l’activité officinale. Certes, le contingent des titulaires sexagénaires augmentant, il y aura bientôt une offre accrue d’officines à vendre, mais la demande émanant d’acquéreurs restera soutenue, en particulier sur certaines officines.

Pour Patrice Lamblin, le poids de la demande insatisfaite préservera le marché des transactions de tout risque de fléchissement des prix, en dépit des mauvais résultats qui sortiront des bilans 2008 : « Les prix ne baisseront pas ; par contre, un certain nombre de pharmacies ne parviendront plus à se vendre. »

La localisation ne fera plus seule la différence

Si les perspectives sont affectées d’incertitudes (quid de l’économie de l’officine en 2009 ?), les opportunités de développement demeurent bien réelles, ne serait-ce que par l’environnement fiscal des cessions (dans bon nombre de cas de figure, l’imposition des plus-values a disparu ou a considérablement diminué) et – crise financière et du crédit oblige – par le niveau très bas et favorable aux acquéreurs des taux d’intérêts longs qui « tangentent » le 4 % sur 10 ans.

Demain, les nouveaux modèles d’organisation (SEL à plusieurs points de vente, SPF-PL, voire d’autres systèmes d’ouverture du capital réunissant exploitants et investisseurs) devraient permettre à de jeunes diplômés d’accéder à des pharmacies importantes. Ils constituent des opportunités d’adaptation pour ce secteur.

Bref, tout donne à penser que les pharmacies qui sont « dans le marché » resteront à des prix élevés mais que les disparités se renforceront dans les prix pratiqués selon les types de pharmacies, plus encore que par leur localisation. Ce qui est recherché vaudra de plus en plus cher : il s’agit de grosses officines quelle que soit la région. Les pharmaciens disent anticiper l’arrivée des chaînes qui cibleront leur dévolu sur les « pharmacies leaders » et, par conséquent, la plus-value espérée sera importante.

Dans un proche avenir, s’installer n’aura rien d’évident, même si les conditions de propriété ne sont pas libéralisées et si la loi de financement de la Sécurité sociale a largement amélioré la protection des transferts et des regroupements. En effet, les acquéreurs ont besoin d’un minimum de visibilité pour prendre leur décision.

Avec le doute à l’esprit sur l’évolution du contexte général, économique et financier, mais aussi particulier de la pharmacie, l’angoisse du grand saut n’est pas près de se dissiper. Mais ne dit-on pas aussi que les périodes de crise sont révélatrices de vraies valeurs ?…

Six acquéreurs sur dix choisissent la SEL

L’exercice en SEL continue sa progression. 4 300 officines sont exploitées sous ce statut au 1er janvier 2009, soit près d’une sur cinq (19 % en 2008 contre 16 % en 2007). La SEL est désormais choisie par 58 % des acquéreurs (contre 50 % en 2007, 39 % en 2005 et seulement 6 % en 2000). Cette forme juridique est essentiellement présente dans le nord et l’est de la France (de la Normandie à l’Alsace) et dans la région PACA. Les régions les plus faiblement représentées étant le Midi-Pyrénées, les Pays de la Loire, le Poitou-Charentes, l’Aquitaine, le Limousin, l’Auvergne et la Corse.

20,5 % des acquéreurs se dirigent encore vers des SARL/EURL, tandis que l’exercice en nom propre et la SNC se font de plus en plus rares (respectivement 16,5 % et 5 %).

Sondage directmedica

Sondage réalisé par téléphone le 16 et 17 mars 2009 sur un échantillon représentatif de 100 pharmacies françaises en fonction de leur répartition géographique et de leur chiffre d’affaires.

ça devrait baisser…

En 2009, selon vous, les prix des officines vont-ils (une seule réponse possible) :

Trop cher !

Trouvez-vous que les prix sont aujourd’hui (une seule réponse possible) :

Pas question de vendre

Quel serait le motif qui vous pousserait à céder votre officine ?

Guère touché par la crise

La crise financière et celle du crédit ont provoqué la baisse des prix du marché immobilier. L’officine échappera-t-elle à cette tendance ?

Une ouverture du capital ne ferait pas flamber les prix

L’ouverture du capital, maintes fois annoncée, serait-elle un facteur de hausse des prix ?

Les SEL pour aider les jeunes

Quelle est, selon vous, la meilleure façon d’aider les jeunes diplômés à entrer dans le capital ?

Pas de crise du crédit en pharmacie

« La crise n’a pas entraîné de politique de rationnement du crédit, les banques ne demandent qu’à financer des dossiers d’installation », assure Luc Fialletout (Interfimo). Seulement, elles sont plus circonspectes en vue des prêts. « Notre profession ne peut pas non plus ignorer que dans une économie qui se dégrade, il reste moins à l’acquéreur pour vivre après paiement des charges de l’emprunt. Il n’est donc plus possible de prêter les mêmes montants au regard du CA et de proposer la même quotité de financement que jadis, compte tenu de la baisse de la rentabilité des officines », conclut-il. « Il n’y a pas de crise du crédit en pharmacie, renchérit Patrice Lamblin (Banque populaire du Nord). Cependant, les banques sont plus attentives qu’hier sur la qualité des petites officines qui présentent une plus faible rentabilité, quand bien même leur prix serait peu élevé. »

Auvergne et Franche-Comté dégringolent

Comme toujours, de nettes différences régionales persistent. Seulement deux régions voient leur prix moyen ne pas changer (Ile-de-France et Rhône-Alpes), 7 baisser (de 1 à 8 points) et 13 augmenter (de 1 à 5 points). Le Sud, traditionnellement plus cher, reprend ses distances, avec des prix qui grimpent en majorité au-dessus des 100 %.

L’Alsace et la Basse-Normandie se rapprochent des régions les plus chères quant à leurs prix moyens, tandis que l’Ouest (Bretagne, Pays de la Loire et Poitou-Charentes) s’en éloigne.

Avec des baisses moyennes respectives de 12 et 8 points, l’Auvergne et la Franche-Comté deviennent les régions les moins chères de France, en raison de cessions qui se sont portées majoritairement sur des petites officines, faiblement valorisées, et qui ont tiré le prix moyen vers le bas. Avec une progression de 5 points, la Bourgogne remporte la palme de la plus forte progression régionale et se rapproche ainsi de la moyenne nationale. Le Nord-Pas-de-Calais (malgré une progression de un point), la région parisienne (stable) et la capitale (qui enregistre un recul de 4 points dû à un faible nombre de cessions supérieures à 100 % et à quelques transactions avec restitution de licences faiblement valorisées) sont classiquement moins valorisés qu’ailleurs. Bon an, mal an, les disparités régionales se stabilisent ; l’écart entre les régions les plus chères et les régions les moins chères, de même que le clivage Nord/Sud, sont identiques aux années précédentes.

Le Limousin en tête des transactions

Le nombre de mutations est de 52 pour 1 000 pharmacies contre 58 en 2007 et 68 en 2006, et se situe, selon les régions, entre 21 (Champagne-Ardenne) et 80 (Limousin). Cette baisse touche diversement les régions. Outre la Corse, traditionnellement peu animée, Champagne-Ardenne et Languedoc-Roussillon ont payé un lourd tribut à l’immobilisme des pharmaciens, avec des taux inférieurs à 40 mutations pour 1 000 officines, soit un turnover qui n’était plus constaté depuis 2003.

A l’inverse, l’Aquitaine, la Franche-Comté, la Lorraine et la Haute-Normandie, quatre régions caractérisées par un faible dynamisme en 2007, affichent une progression marquée de leur taux de rotation. Et des régions comme le Limousin (marché déjà le plus dynamique en 2007), l’Alsace (peu active depuis plusieurs années mais en léger regain depuis deux ans) et l’Ile-de-France (en verve depuis quatre ans) restent globalement très animées en termes de transactions.

En résumé

– Des prix qui se maintiennent et des transactions qui baissent en nombre : le marché de la pharmacie se cherche.

– La stabilité cache une hausse : les prix ont encore monté au regard de la rentabilité dégagée.

– Il y a de moins en moins de corrélation entre la rentabilité et le prix. Le marché était plus « intelligent » il y a 10 ans.

– Les variations de prix sont modestes dans la majorité des régions.

– Il y a toujours une surenchère sur les grosses officines et un dédain à l’égard des petites, à l’exception de celles qui peuvent être transférées et qui intéressent les investisseurs.

– Un revirement des prix est peu probable en 2009.

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