Où se cache la création de valeur financière ?

Pharmacien, c’est une profession dont la stratégie financière à long terme repose sur des revenus différés à travers la capitalisation dans l’outil de travail. Et pourtant, lorsqu’un pharmacien valorise à la vente une officine pour 1 million d’euros alors qu’il l’a acquise 1,5 million, incontestablement une moins-value est mise en évidence ! Au-delà de cette déconvenue sur la valorisation des éléments incorporels de l’entreprise (en fonction de son implantation, de sa stratégie d’offres, de ses ressources humaines, de son organisation, de sa réputation, de son environnement, etc.) se cache souvent une plus-value différente ! « En effet, il peut se dégager très naturellement une moins-value sur la valeur du fonds et une plus-value sur la société qui aura pris de la valeur du fait de son désendettement, et, en définitive, le pharmacien met ici en évidence l’effet de levier ou un taux de rendement des capitaux investis satisfaisant », précise Olivier Delétoille, expert-comptable du cabinet AdéquA.

Première hypothèse, une société d’exercice libéral (SEL) est constituée au capital de 400 000 € et lève un emprunt de 1,2 million pour racheter un fonds à 1,5 million augmenté des frais. Au départ, la société a donc une valeur de 400 000 € (constituée des apports des associés) et, 12 ans plus tard, de 1,5 million si la valeur du fonds est maintenue et les dettes remboursées. Le taux de rendement des capitaux investis est ici de 12 % l’an.

Deuxième hypothèse, si le fonds et la société ne valent plus « que » 1 million, il y a bien une moins-value observée sur la valeur du fonds, de 500 000 €, mais le taux de rendement sera de 8 %, toujours honorable, la société étant passée de 400 000 € à 1 million, soit une prise de valeur, ou une plus-value, de 600 000 €.

Troisième hypothèse, si la valeur du fonds est de 2 millions, le taux de rendement bondit à 14,4 %.

Si la société a aussi été en capacité de verser des dividendes à ses associés, il est nécessaire d’en tenir compte pour mesurer plus exactement le taux de rendement des capitaux investis.

Les investisseurs extérieurs ne se trompent pas, attirés par le simple mécanisme de l’effet de levier offert par le réseau officinal, c’est-à-dire un investissement procurant un taux de rendement supérieur au coût de l’endettement bancaire. Au-delà de la question liée à l’indépendance du pharmacien, certains captent tout ou partie de la prise de valeur de l’entreprise, le titulaire percevant au mieux une juste rémunération pour son travail et ses responsabilités. Au-delà de ces situations, relevant de la location de diplôme, le réseau officinal continue de se financer assez traditionnellement. Les acteurs dégageront un taux de rendement à la hauteur de leurs prises de risque au travers la mise en place de financements « mezzanines » :

– le réseau bancaire traditionnel prête à des taux autour de 4 %. Il se garantit en priorité sur l’actif principal de l’entreprise, à savoir son fonds de commerce en cas de rachat par une SEL et/ou les titres de la SEL en cas de rachat par une société de participations financières de professions libérales (SPF-PL) ;

– les crédits boosters proposés par la caisse d’assurance vieillesse des pharmaciens (CAVP) et les groupements, à des taux variables selon les contextes ;

– les vendeurs (anciens titulaires) prêtent in fine (c’est-à-dire remboursable à terme, après l’emprunt bancaire). Une initiative de plus en plus plébiscitée et les taux sont compris entre 6 et 12 % ;

– enfin les associés exploitants et investisseurs misent sur un taux de rendement supérieur à 12 %, « si évidemment l’affaire n’a pas été acquise à un niveau totalement déconnecté de la réalité financière, ce qui est parfois le cas aujourd’hui dans un contexte en apparence spéculatif, similaire à 2008-2009 », complète Jean Stéphane Duchauffour, expert-comptable associé également du cabinet AdéquA.